من غير المرجح أن تؤدي تخفيضات أسعار الفائدة التي يفرضها بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى تحفيز سوق الأسهم أو منع الركود

لعدة أشهر، اقترح خبراء الاقتصاد واستراتيجيو السوق أن “التحول” الوشيك الذي قد يحدثه بنك الاحتياطي الفيدرالي من ركود السياسة إلى خفض أسعار الفائدة بشكل مستدام من شأنه أن يعزز أسعار الأسهم أو على الأقل يمنعها من الانخفاض. رويترز كتب في يوليو الماضي “أن احتمالات خفض أسعار الفائدة قد تدعم الأسهم الأمريكية مع انتظار المستثمرين لنتائج الأعمال والانتخابات”. وفي نفس الشهر، كان هناك أكثر من 1000000 ثلث المستجيبين إلى بنك أمريكا الشهري استطلاع رأي مديري الصناديق العالمية واتفق المستثمرون على أن “السياسة النقدية مقيدة للغاية، وهي الأكثر تقييدًا منذ نوفمبر 2008″، لكنهم كشفوا أيضًا أن محافظهم الاستثمارية ظلت “مثقلة بالأسهم وقليلة بالسندات” (“المستثمرون يظلون متفائلين مدفوعين بخفض أسعار الفائدة المتوقع من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي”، 2015). جمعية الصناديق، 19 يوليو 2024). في نجم الصباح الشهر الماضيأفاد جوردون جوتسيجن أن “المستثمرين الأفراد متفائلون بشأن الأسهم قبل خفض أسعار الفائدة من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي الشهر المقبل”.

في الواقع، تشير عقود من تاريخ الاستثمار المحيط بسياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى التحول من ثبات أسعار الفائدة إلى خفضها، وهو ما يُظهِر أن خفض أسعار الفائدة نادراً ما كان إيجابياً بالنسبة للأسهم. إذا جاءت التخفيضات في أعقاب منحنى العائد انقلابات (التي تتنبأ بالركود بشكل موثوق). هذا التمييز له أهمية اليوم لأن هناك أدلة قوية ومتزايدة على أن لقد بدأ الركود الاقتصادي القادم في الولايات المتحدة بالفعل – أو سيبدأ قريبًا – لأن منحنى العائد تم عكس ذلك منذ أواخر عام 2022 و يبقى كذلك.

إن العديد من خبراء الاقتصاد والاستراتيجيين ما زالوا غير متأكدين من الركود الوشيك في الولايات المتحدة، إما لأنهم لم يتوقعوا ذلك في المقام الأول، أو لأنهم يشكون عموماً في حقيقة الأمر إلى أن يمروا دون أن يلاحظوا ذلك. وعلى نحو مماثل سوف يتأخر المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية، ولكن هذا عمداً، لأنه يحدد تواريخ “رسمية” لبداية ونهاية كل ركود، وبالتالي فإنه قبل أن يدلي بتصريحاته العامة فإنه يريد أن يتأكد من الوضع النهائي للبيانات الاقتصادية التي كثيراً ما يتم تعديلها. ومن المؤسف أن مثل هذا “التنبؤ” (وحتى “توقعات” بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك) قد يؤدي إلى نتائج عكسية.التنبؤ الآني“) لا يساعد أولئك الذين يحتاجون استشراف المستقبل و الوقت للتكيف قبل المتاعب.

في مؤتمر جاكسون هول الذي نظمه بنك الاحتياطي الفيدرالي الشهر الماضي أشار المسؤولون إلى سلسلة من تخفيضات أسعار الفائدة التي ستبدأ قريبًا في اجتماعات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة. سيكون هذا أول خفض لأسعار الفائدة منذ مارس 2020. يرسم الشكل الأول سعر أموال بنك الاحتياطي الفيدرالي مقابل عائد سندات الخزانة لمدة 10 سنوات على مدى السنوات الست الماضية ويتضمن توقعات العام المقبل لسعر بنك الاحتياطي الفيدرالي المستمد من عقود العقود الآجلة. التوقع هو تخفيضات تؤدي إلى معدل 2.75 في المائة بعد عام من الآن. سعر اليوم هو 5.25 في المائة، لذا فإن التحركات إلى 2.75 في المائة تعادل تخفيضات إجمالية قدرها 250 نقطة أساس. تنخفض عائدات السندات عادة وسط خفض أسعار الفائدة، لذا فإن منحنى العائد قد تبقى مقلوبة على الأقل حتى شهر مارس المقبل.

إذا كانت هذه هي الخطوة المقبلة التي قد يتخذها بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي ــ خفض أسعار الفائدة بشكل كبير وسريع ــ فإن هذا يشير إلى سياسة مذعورة؛ وهو يكشف عن الخوف والحرص على مكافحة الركود الذي ساعد بنك الاحتياطي الفيدرالي نفسه في إثارته من خلال زيادات أسعار الفائدة المفرطة السابقة التي أدت إلى عكس المنحنى.

إن خفض أسعار الفائدة عادة ما يعترف بالمشكلة (الركود) بعد وقوعها ولكنه لا يمنع المشكلة. كما أن خفض أسعار الفائدة لا يعزز بالضرورة الأسهم. صحيح أن أسعار الفائدة المنخفضة (طويلة الأجل وقصيرة الأجل) تميل إلى أن تكون صعودية بالنسبة للأسهم “في حالة تساوي كل شيء آخر” (عامل خصم أقل يُطبق على أرباح الشركات)، ولكن “كل شيء آخر” هو مجرد تذكير. لا إن الركود يعني انكماش النمو الاقتصادي وانخفاض الأرباح، وكلاهما يقوض أسعار الأسهم. وعادة ما يتزامن خفض أسعار الفائدة بشكل كبير وسريع ليس مع “الهبوط الناعم” الاقتصادي ولكن مع بيانات الركود الواردة. ويمكن لخفض أسعار الفائدة على أساس الرؤية اللاحقة بدلاً من الرؤية المستقبلية أن يؤكد حدوث الركود ولكنه لا يستطيع منعه.

يوضح الشكل الثاني العلاقات المهمة بين سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي، وفارق منحنى العائد، والركود، وأداء الأسهم منذ عام 1968. وقد سبقت كل فترات الركود الثمانية بشكل موثوق (قبل حوالي 12 إلى 18 شهرًا) أسعار الفائدة التي يرفعها بنك الاحتياطي الفيدرالي. جولة على الأقدام مما تسبب في انعكاس منحنى العائد (كما هو موضح هنا على أنه انتشار منحنى العائد السلبي، عندما تكون أسعار الفائدة قصيرة الأجل ثابتة) فوق (عوائد السندات طويلة الأجل). في كل هذه السنوات، لم نجد أي حالة من حالات الركود التي حدثت بعد لا انقلاب المنحنى السابق وعدم وجود حالة ركود فشل أن يحدث بالرغم من انقلاب سابق.

لقد أحصيت إحدى عشرة حالة من خفض أسعار الفائدة المستمر والمادي من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي منذ عام 1968 (الشكل الثاني). وقد حدثت ثماني حالات في أعقاب انعكاس المنحنى، وثلاث حالات حدثت بعد ذلك. لا انقلاب سابق. فقط في الحالات الثلاث الأخرى قام بنك الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة لا إن هذه الأحداث الثلاثة تتزامن مع الركود وانخفاض أسعار الأسهم. والحالات الثلاث هي أعوام 1971-1972، و1984-1986، و1995-1998. وهي تستحق أن نلخصها.

• الحالة رقم 1 – في سبتمبر/أيلول 1971، بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي في خفض سعر الفائدة، الذي كان آنذاك 5.75%، إلى مستوى منخفض بلغ 3.50% في يناير/كانون الثاني 1972. وعندما بدأ خفض أسعار الفائدة، كان منحنى العائد يتجه إلى الأعلى (وليس إلى الأعلى). وكان الفارق بين أسعار الفائدة الطويلة والقصيرة إيجابيا (62 نقطة أساس). وكان هناك ركود سابق (من ديسمبر/كانون الأول 1969 إلى نوفمبر/تشرين الثاني 1970)، ولكن في خضم خفض أسعار الفائدة في الفترة 1971-1972، استمر النمو الاقتصادي، وحقق مؤشر ستاندرد آند بورز 500 مكاسب بلغت 8%. وكان الركود التالي ليحدث في الفترة 1973-1975.
• الحالة رقم 2 في يوليو/تموز 1984، بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي حلقة أخرى حميدة من خفض أسعار الفائدة. وعلى مدى عامين، خفض سعر الفائدة بشكل كبير، من 11.63% إلى 5.88% (بحلول أغسطس/آب 1986). وعندما بدأت التخفيضات، كان منحنى العائد ينحدر إلى الأعلى مرة أخرى؛ وكان الفارق بين المنحنىين إيجابيا (106 نقاط أساس). وكان هناك ركود سابق (يوليو/تموز 1981 إلى نوفمبر/تشرين الثاني 1982)، ولكن خلال فترة خفض أسعار الفائدة هذه صمد النمو الاقتصادي مرة أخرى، في حين ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 44%. ولم يبدأ الركود التالي إلا في يوليو/تموز 1990 (وآخر ركود لفترة وجيزة، حتى مارس/آذار 1991).

• الحالة رقم 3 في أبريل/نيسان 1995، بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي في خفض معدله الأقصى آنذاك عند 6.00% حتى انخفض بحلول نوفمبر/تشرين الثاني 1998 إلى 4.75%. وأطلق على هذه السياسة البطيئة الثابتة اسم “التدريجية”. ولم يتجاوز مجموع التخفيضات العشرة المنفصلة 1.25 نقطة مئوية على مدى ثلاث سنوات ونصف. وكان منحنى العائد ينحدر إلى الأعلى عندما بدأ التخفيض (هامش إيجابي بلغ 103 نقاط أساس). وخلال هذه الفترة كان الاقتصاد الأميركي قوياً: كان نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي سريعاً في البداية (+4.4% في عام 1996) ثم تسارع إلى 4.75% في نوفمبر/تشرين الثاني 1998. متسارع إلى 4.5% في عام 1997 و4.9% في عام 1998. وخلال هذه الفترة ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 125% (37% سنويا).

إن الانطباع الذي يحمله خبراء الاقتصاد والاستراتيجيون اليوم بأن خفض أسعار الفائدة من قِبَل بنك الاحتياطي الفيدرالي أمر إيجابي لكل من الناتج والأسهم ربما يكون منحرفاً بسبب هذه الحالات الثلاث ــ هذه الحالات القليلة الشاذة. ولكن إذا تعمقنا في البيانات بشكل أعمق وأكثر دقة، فسوف نكتشف هذه الظاهرة الرائعة: على عكس أما الحالات الثماني الأخرى، وهي فترات خفض أسعار الفائدة الثلاث في الأعوام 1971-1972، و1984-1986، و1995-1998 (عندما ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 8%، و44%، و125% على التوالي)، فقد كانت في الواقع أقل من 1% من حالات خفض أسعار الفائدة في الأعوام 1992-1993. لا مسبوقة بمنحنى العائد المقلوب الذي يشير إلى الركود.

الآن، لنتأمل الصور (في الأشكال رقم ثلاثة وأربعة وخمسة) لثلاث فترات ركود كبرى في الولايات المتحدة حدثت بالتزامن مع خفض أسعار الفائدة من قِبَل بنك الاحتياطي الفيدرالي بشكل حاد. في هذه الحالات، هبطت أسعار الأسهم الأميركية “على الرغم من” خفض أسعار الفائدة من قِبَل بنك الاحتياطي الفيدرالي. وهذه ثلاث من الحالات الثماني النموذجية للتشاؤم وسط خفض أسعار الفائدة التي شهدناها منذ عام 1968 (عندما جاء خفض أسعار الفائدة في أعقاب منحنى العائد المقلوب). وهذا هو بالضبط وضعنا الحالي. إنه نمط مشؤوم – لأولئك الذين ما زالوا متفائلين بشأن الأسهم.

على مدى الفترة الكاملة الموضحة في الشكل الثالث (أغسطس/آب 2007 إلى يونيو/حزيران 2009)، انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 36% (20% على أساس سنوي)، ولكن المؤشر انخفض بنسبة مذهلة بلغت 51% من الذروة (أكتوبر/تشرين الأول 2007) إلى أدنى مستوياته (مارس/آذار 2009).

على مدى الفترة بأكملها الموضحة في الشكل الرابع، انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 38% (25% على أساس سنوي)، ولكن المؤشر انخفض بنسبة 41% من الذروة (ديسمبر/كانون الأول 1999) إلى أدنى مستوى له (فبراير/شباط 2003).

في الشكل الرابع، انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 36% (24% سنويا)، لكن المؤشر انخفض بشكل أكبر (-44%) من الذروة (أكتوبر/تشرين الأول 1973) إلى القاع (أكتوبر/تشرين الأول 1974).

بالنظر إلى جميع البيانات ذات الصلة والجوانب السببية ذات الصلة المحيطة بخفض أسعار الفائدة من قِبَل بنك الاحتياطي الفيدرالي في العقود الأخيرة، يبدو من المرجح أن الحلقة التالية لن تمنع الركود في الولايات المتحدة ولا تمنع انخفاضًا ملموسًا في أسعار الأسهم الأمريكية. والأهم من ذلك هو الانعكاس السابق لمنحنى العائد والإشارة الأحدث إلى أن الركود قد يكون هنا بالفعل أو وشيكًا (بسبب ارتفاع معدل البطالة، وفقًا لـ “مؤشر الركود لقاعدة Sahmإن حقيقة أن ثلاث فقط من الحلقات الحادية عشر الماضية من خفض أسعار الفائدة في بنك الاحتياطي الفيدرالي تزامنت مع نمو الاقتصاد الأميركي وارتفاع أسعار الأسهم الأميركية لا ينبغي أن تكون مصدر راحة كبير اليوم، عندما ندرك أن تلك الحالات لم تسبقها منحنى عائد مقلوب أو إشارة ساهم المشؤومة.