النظرية النقدية الحديثة وتحدي عرض النقود الداخلية

في لحظة ساخنة في عامي 2022 و2023، صعدت النظرية النقدية الحديثة أو النظرية النقدية الحديثة إلى مكانة بارزة في معجم وسائل الإعلام الرئيسية التي تتناول السياسة النقدية والتضخم. إذا تذكرت الحديث عن أ عملة تريليون دولار, التي كانت مرتبطة بـ MMT. على الرغم من أنه تم رفضها إلى حد كبير بعد نوبة التضخم الأخيرة، إلا أن النظرية النقدية الحديثة كانت لديها فكرة واحدة مثيرة للاهتمام (أغفلتها بعض الناس) تحت كل هذا الهراء: حقيقة أن المعروض النقدي والإنفاق الإجمالي يمكن أن يتقلب بشكل مستقل عن سياسة الاحتياطي الفيدرالي.

أولا، نقطة التوجه. MMT هي منطقة هامشية للاقتصاد النقدي الذي يقيم مناصروه بشكل أساسي في جامعة ميسوري كانساس سيتي وكلية بارد (التي تستضيف معهد ليفي). هم جزء من البريد المنحة الكينزية، وأبرزها التي طورها هايمان مينسكي. في الواقع، هم يعتبرون أنفسهم إن حاملي شعلة كينز أكثر صدقاً من أتباع الكينزية الجدد من التيار الرئيسي مثل جريج مانكيو أو جيسون فورمان.

يجادل المدافعون عن النظرية النقدية الحديثة بأن المعروض النقدي ومستوى الأسعار يتم تحديدهما من خلال نشاط السوق وليس من قبل البنك المركزي. في الإطار التشغيلي لبنك الاحتياطي الفيدرالي قبل عام 2008، حيث دفع بنك الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية إلى هدفه عن طريق شراء وبيع السندات، كان لديهم وجهة نظر معينة. في حين أن بنك الاحتياطي الفيدرالي يمكن أن يستهدف سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية، فإنه لا يمكنه في نفس الوقت استهداف إجمالي نقدي مثل القاعدة النقدية، M1، أو M2 لأن الطلب على الأموال القابلة للإقراض في سوق الإقراض المصرفي لليلة واحدة تم تحديده من قبل البنوك وظروف السوق.

لنفترض أن هدف سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية يقع عند 4 بالمائة. إذا زاد طلب البنوك على الاحتياطيات لسبب ما، ربما لأنها توسعت في الإقراض، أو ربما لأنها أرادت المزيد من السيولة، فإن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية سوف يرتفع مع ثبات باقى العوامل. لكن بنك الاحتياطي الفيدرالي لا يريد أن يرتفع سعر الفائدة، لذلك يتدخل. هم شراء المزيد من السندات، وزيادة الكمية الإجمالية للاحتياطيات، للضغط النزولي على سعر الفائدة والحفاظ على هدفها البالغ 4 في المئة. لكن لاحظ أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قام بتوسيع ميزانيته العمومية ردا على ذلك للتغيرات في سلوك البنك (وبشكل غير مباشر ردا على ذلك للتغيرات في M2).

حتى الان جيدة جدا.

ولكن بعد ذلك يستمر أتباع النظرية النقدية الحديثة في القول بأن سياسة بنك الاحتياطي الفيدرالي لا تهم – وأنها غير فعالة على الإطلاق، وأن قوى السوق وحدها هي التي تحرك التغيرات في مجمعات الأموال والتضخم. وهو ما يقودهم إلى الإشارة إلى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قادر على شراء أي مبلغ من الديون الأمريكية دون تغذية التضخم. ومرة أخرى، هناك قدر بسيط من الحقيقة في هذا.

وكان العديد من الناس، وأنا منهم، على يقين في عامي 2009 و2010 من أننا سوف نشهد تضخماً كبيراً بسبب الميزانية العمومية المتضخمة لبنك الاحتياطي الفيدرالي. لكن ذلك لم يحدث. من 2007 إلى 2019، بنك الاحتياطي الفيدرالي الميزانية العمومية وارتفعت قيمة هذه الاستثمارات من نحو 830 مليار دولار إلى 3.3 تريليون دولار (بزيادة قدرها نحو 300%). م1 ارتفع نحو 200 في المئة و م2 زاد حوالي 100 في المئة. ال مؤشر أسعار المستهلك زيادة بنسبة 25 في المئة فقط. وفي عام 2020، ارتفع M1 بشكل كبير، ولكن معظم هذا الارتفاع كان مدفوعًا بتغيير في حساباته. بنك الاحتياطي الفيدرالي مقرر لإضافة حسابات التوفير إلى حساباتهم لـ M1، مما يجعلها تشبه إلى حد كبير M2.

في الكتب المدرسية المتعلقة بالنقود والمصارف، من المفترض أن تتحرك القاعدة النقدية والأرصدة النقدية (سواء كانت M1 أو M2 أو M3) معًا بشكل وثيق. ومع بعض الافتراضات، من المفترض أيضًا أن يتتبع مستوى السعر التغيرات في المعروض النقدي. وهذا ليس ما نراه في الشكل 1، الذي يوضح معدلات نمو مختلفة للمجمعات النقدية والتضخم من يونيو 2007 إلى 2019 (قبل تغيير حساب M1).

ناقش الاقتصاديون شيئين لتفسير الفترة من 2007 إلى 2019. أولا، يجادلون بذلك اللوائح التقييدية ودفع بنك الاحتياطي الفيدرالي الفائدة على الاحتياطيات وأضعف بشكل كبير العلاقة بين القاعدة النقدية وM2. وثانيا، يزعمون أن سرعة تداول الأموال انخفضت خلال هذه الفترة، مما عوض بعض الزيادة في المعروض النقدي (M2). ولهذا السبب رأينا تضخماً منخفضاً بدلاً من التضخم المرتفع خلال هذه الفترة.

كلا التفسيرين معقول. لكنها تعزز قصة النظرية النقدية الحديثة حول عدم أهمية القاعدة النقدية المتضخمة. لقد تغير أمران مهمان مع الاستجابة لكوفيد-19. وزاد بنك الاحتياطي الفيدرالي ميزانيته العمومية بشكل كبير – على الرغم من أن ذلك لم يكن جديدا. والأهم من ذلك هو أن M2 زاد بشكل كبير أيضًا بسبب وضع مئات المليارات من دولارات التحفيز مباشرة في الحسابات الجارية للناس.

كما يخلق بنك الاحتياطي الفيدرالي احتمالات أكبر لحدوث انفجارات في الإنفاق يمكن أن تسبب التضخم عن طريق إغراق السوق بالسيولة. وعلى الرغم من قيام بنك الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض ميزانيته العمومية بمقدار 2 تريليون دولار منذ أن بدأ تشديد السياسة النقدية، فإن ميزانيته العمومية لا تزال قائمة ضخم. لا يزال هناك الكثير من المال في الاقتصاد.

المعادلة الأكثر أهمية عندما يتعلق الأمر بالتضخم هي MV=Py. تنص هذه الهوية المحاسبية على أن إجمالي كمية المال (M) مضروبًا في سرعته (V)، ومتوسط ​​عدد المرات التي يتم فيها إنفاق الدولار سنويًا، يساوي إجمالي الإنفاق في الاقتصاد. ومن ناحية أخرى، فإن جميع السلع المباعة في سنة معينة (y) مضروبة في السعر المدفوع لتلك السلع (P) تساوي أيضًا إجمالي الإنفاق في الاقتصاد.

ويزعم أنصار النظرية النقدية الحديثة أن السياسة النقدية والميزانية العمومية لبنك الاحتياطي الفيدرالي ما هي إلا مجرد مدخلات محاسبية لا تؤثر على الاقتصاد الحقيقي. وهذا يعني أنهم يعتقدون أن السرعة هي المتغير الرئيسي. يستجيب المال ببساطة، من خلال احتفاظ بنك الاحتياطي الفيدرالي بأهدافه، للتغيرات في السرعة – والتي يعتقد أتباع النظرية النقدية الحديثة، بعد كينز، أنها مدفوعة في المقام الأول بالإنفاق الحكومي.

ولهذا السبب يعتقدون أننا لا داعي للقلق بشأن المديونية الفيدرالية: يستطيع بنك الاحتياطي الفيدرالي شراء أي مبلغ من الديون الفيدرالية الصادرة دون التأثير بالضرورة على السرعة. في الواقع، من المرجح أن تتغير السرعة لتعويض التغيرات في عرض النقود. وبدلاً من ذلك، يزعمون أننا لا ينبغي لنا إلا أن نطرح سؤالاً حول ما إذا كان حجم الإنفاق الحكومي تحفيزياً أكثر مما ينبغي أو مقيداً أكثر مما ينبغي.

ولكنهم مخطئون عندما يشيرون بأصابع الاتهام فقط إلى الإنفاق المالي الحكومي ــ رغم أن هذا مهم بالفعل. ما يهم عندما يتعلق الأمر بالنمو الاقتصادي والكفاءة الاقتصادية هو تخصيص الموارد. وبعيداً عن مجرد تغيير القيود المحاسبية، فعندما يشتري بنك الاحتياطي الفيدرالي الأصول، وخاصة الأصول غير الحكومية، فإنه يؤثر على تخصيص الموارد الحقيقية من خلال إعادة توجيه تدفقات رأس المال المالي وتشويه سعر رأس المال.

والسؤال الذي يطرح نفسه في نهاية المطاف هو: ما الذي سيحدث لسرعة المال ونمو الإنتاج؟ وهذه في الواقع متغيرات داخلية لا يسيطر عليها بنك الاحتياطي الفيدرالي بشكل مباشر. لذا فإن النقطة الحرجة في MMT تظل ثابتة. ومع ذلك فإن استجابات بنك الاحتياطي الفيدرالي للأزمات المستقبلية، من خلال خفض أسعار الفائدة القصيرة الأجل إلى مستويات منخفضة بشكل مصطنع مرة أخرى، والعبث بالنهاية الطويلة لمنحنى العائد، من الممكن أن تؤدي إلى تشويه الحسابات الاقتصادية.

وسيكون من الأفضل كثيراً أن يتخذ بنك الاحتياطي الفيدرالي لمسة خفيفة قدر الإمكان ويترك الحسابات الاقتصادية لأولئك الذين يتمتعون بالمعرفة المحلية والخبرة الفعلية في اللعبة.